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Análisis: ¿Peligrosa liquidez? La pandemia trastorna los mercados bursátiles globales

Sí, las bolsas globales suben, especialmente en Wall Street. Pero el optimismo no puede durar por siempre y, en algún momento, el exceso de dinero circulando evidenciará cualquier posible burbuja y comportamiento irracional del mercado, advierten expertos.
Viernes, 31/07/2020 Gwendolyn Ledger

Se ha dicho que esta pandemia de coronavirus podría marcar a toda una generación. Especialmente porque, hasta que exista una cura, el confinamiento y el impacto económico están dejando una huella psicológica grande de miedo e inseguridad entre la población. Una incertidumbre que, precisamente, está “trastornando” a los mercados. Porque mientras el Fondo Monetario Internacional (FMI) y otras instituciones globales auguran una baja en el PIB global en torno al 5,2%, las bolsas globales han dicho otra cosa.

Con alzas y bajas, Asia y Europa parecen oscilar entre un optimismo desmesurado y la desazón. Avanzando bien un día, o cayendo al otro, debido a alguna noticia o cifra, especialmente macroeconómica que haya marcado la jornada. Pero no Wall Street.

Al iniciar la tercera semana de julio, el Dow Jones industrial anotó una subida de 2,13%, mientras que el S&P 500 se apreció en 1,35%y el Nasdaq compuesto se elevó a 0,94%.

Hace una semana, en tanto, los indicadores de Nueva York subían moderadamente, alentados por el sector de tecnología, al tiempo que el dólar retrocedía luego de conocerse que los casos confirmados de coronavirus en Estados Unidos sobrepasaban los tres millones.

Aun así, la demanda por la moneda estadounidense mostraba una notable estabilidad pese a la fortaleza de Wall Street. Una coincidencia interesante, porque fue en esa misma semana, pero de 1932, cuando el Índice Industrial Dow Jones cayó a su punto más bajo, durante la Gran Depresión.

¿Vale preguntarse, entonces, si las bolsas reflejan la economía real y presente o la que los inversionistas quisieran tener?

Manuel Romera, director del Sector Financiero del Instituto de Empresa (IE Business School) en Madrid, es enfático en aclarar que las bolsas están descontando un futuro plausible, que está entre 12 y 18 meses por delante de lo que vivimos hoy. “Este año va a ser un año económicamente desastroso, pero el que viene será impresionante”, indica a AméricaEconomía.

El chileno Cristian Held, economista y creador de TradeUs lo resume así: El Nasdaq 100, índice que agrupa a las principales empresas tecnológicas, está en 10.600 puntos, más de 9% del máximo alcanzado en febrero, antes del crash causado por el inicio de la pandemia. Se demoró menos de cuatro meses en recuperar la caída de 32%.

Juan David Ballen, director de análisis de mercados en la firma colombiana Casa de Bolsa, llama a fijarse más en tendencias, porque ver el día a día puede ser engañoso. “Hay que verlo a mediano, largo plazo, y lo que se ve es que se ha perdido mucho las correlaciones en los activos financieros. Normalmente, en una crisis lo que uno ve que es que los activos refugios se valorizan, como los tesoros americanos, oro y dólar, que eso ha sucedido, precisamente. Y cuando se valorizan los activos refugio, se desvalorizan los activos de riesgo, como los commodities y las acciones. Los primeros cayeron, pero las acciones no; las acciones están muy fuertes, ahora todo está subiendo, todo se está valorizando”, recalca.

En un análisis, Held indica que, tomando desde mediados de 2002 a la fecha, el ratio Nasdaq 100 / S&P500 es de 3,5 veces, relación que es superior al máximo alcanzado durante la burbuja de las ‘puntocom’, de hace 20 años.

En el caso del S&P500 y del Dow30 el aumento de estos índices no ha sido tan explosivo como el del Nasdaq, pero sí igual de difícil de explicar para empresas que en su mayoría dependen de ventas de productos físicos. “Las proyecciones de crecimiento de ventas y utilidades implícitos en el precio de estas acciones son de varias veces el crecimiento de la economía”, agrega.

Este año se estima que los hogares estadounidenses invertirán en sus bolsas cerca de US$ 300.000 millones, a los que se suman otros US$ 300.000 millones de inversionistas externos, contrarrestando y supliendo la demanda de inversionistas corporativos y la desinversión en acciones de fondos de pensión y fondos mutuos (ver cuadro).

Así, las cosas, el análisis que hace Held es que los inversionistas que están trasladando parte importante de sus ahorros desde inversiones seguras a acciones tienen la convicción de que la FED, por temor a que se desate un espiral de venta y caídas de las bolsas, ocupará todas las herramientas de que dispone. De hecho, ya las ha ido ocupando, como compra de deuda del gobierno, de deuda municipal, de deuda con colateral de activos hipotecarios, deuda corporativa: el último recurso sería comprar directamente acciones de empresas, tal como hoy lo hace el Banco Central del Japón.

“Es esta medida que el mercado asume como cierta y que pone piso a las bolsas estadounidenses”, precisa el analista chileno. “De todas formas, las bolsas no pueden seguir subiendo al ritmo que lo hacen, el valor de los activos se debe condecir con su valor intrínseco, cuando estos valores dejan de conversar por mucho tiempo se corre el riesgo de crear una burbuja que al momento de estallar produce mayor impacto que el daño original que se quiere evitar”.

ENTENDIENDO LA PANDEMIA

El Nobel de Economía 2013 Robert J. Shiller, profesor de economía en Yale, describió la situación como “misteriosa, pero explicable usando la psicología colectiva”.

“Cuanto más divergen los fundamentos económicos y los resultados del mercado, más profundo se vuelve el misterio, hasta que uno considera posibles explicaciones basadas en la psicología colectiva, la viralidad de las ideas y la dinámica de las epidemias narrativas. Después de todo, los movimientos del mercado de valores son impulsados ​​en gran medida por las evaluaciones de los inversores respecto de otros inversores, en lugar de las noticias en sí”, explica el economista en un reciente artículo para Project Syndicate.

El autor identifica tres fases separadas de la bolsa en los Estados Unidos y su correlación con los eventos de la sociedad: el aumento del 3% en el S&P500 desde el comienzo de la crisis del coronavirus, del 30 de enero al 19 de febrero; su caída del 34% desde esa fecha hasta el 23 de marzo; y el 42% al alza desde el 23 de marzo hasta el presente.

La primera fase comenzó cuando la Organización Mundial de la Salud (OMS) declaró el nuevo coronavirus "una emergencia de salud pública de preocupación internacional" el 30 de enero. Durante los siguientes 20 días, el S&P500 aumentó en un 3%, alcanzando un máximo histórico el 19 de febrero. Las tasas de interés no cayeron durante este periodo.

La segunda fase comenzó cuando el S&P500 se desplomó un 34% del 19 de febrero al 23 de marzo, una caída similar a la caída del mercado de valores de 1929. Sin embargo, hasta el 19 de febrero, solo había un puñado de muertes reportadas de COVID-19 fuera de China.

El comienzo de la tercera fase, cuando el mercado S&P 500 comenzó su aumento del 40%, estuvo marcado por algunas noticias genuinas sobre la política fiscal y monetaria. El 23 de marzo, después de que las tasas de interés ya se habían reducido a prácticamente cero, la Reserva Federal de los Estados Unidos anunció un programa agresivo para establecer líneas de crédito innovadoras. Cuatro días después, el presidente Trump firmó la Ley de Ayuda, Alivio y Seguridad Económica Coronavirus (CARES) de US$ 2 billones (millones de millones), prometiendo un estímulo fiscal agresivo. Ahí fue cuando el S&P500 se multiplicó por cinco desde el 9 de marzo de 2009 hasta el 19 de febrero de 2020.

Más allá de esos tres momentos, la interrogante sigue siendo cómo leer lo que está pasando y cómo se relaciona con la economía real.

“Ha llamado mucho la atención ese desplome que vimos durante el mes de marzo, donde la recuperación fue de la misma forma; eso nunca sucede, normalmente los mercados se recuperan a un ritmo mucho más lento del que suelen caer. Pero esta es la primera vez que no sucede (así)”, agrega Ballen, de Casa de Bolsa.

Pero por otro lado, el mismo analista reflexiona respecto a la composición de los índices. Lo que más está subiendo son las compañías del sector tecnológico: Netflix, Amazon, Tesla, Zoom, FB, Twitter. “Y es porque ese sector es el que mejor parado ha estado en medio de toda esta coyuntura, entonces cuando uno mira la composición de esos índices se da cuenta de que el S&P 500 su mayor participación la tiene en el sector tecnológico, sector de comunicaciones y también de salud. Al revés, lo que más se ha visto perjudicado es la ‘economía vieja’: el real estate, activos inmobiliarios, commodities, que están sobre todo asociados energía, a petróleo y al sector financiero”.

Por otra parte, los bancos centrales están imprimiendo dinero. La FED también ha contribuido a que los precios de las acciones se recuperen más rápido de lo esperado. “Toda esa intervención al final lo que genera es un apetito por activos de riesgo como las acciones, y por eso uno termina viendo esa fuerte recuperación en general”, advierte el colombiano.

“Da la sensación de que toda esa liquidez que hay en el mercado, más pronto que tarde se va a visualizar en productos de ahorro de renta variable. Y esto nos hace pensar que habrá una remontada de precios, de títulos, de acciones, en los diferentes índices, en las bolsas más importantes de la región y seguramente vamos a encontrarnos con incrementos de precios, con oportunidades, pero también con riesgos de burbujas”, reflexiona Fernando Castelló Sirvent, economista, director de Castelló Consulting y profesor en el ESIC, de Valencia.

En este momento hay gestores que te están diciendo que como mínimo entre 10% y 15% de una cartera debería estar en liquidez. ¿Eso dónde va a acabar? Puede ser en depósitos. Lo que pasa es que aquí la incertidumbre sobre algunas entidades financieras puede hacer renacer las inversiones en fondos monetarios a muy corto plazo, aunque pierdas dinero”, acota desde Barcelona Jordi Fabregat, del departamento de economía y finanzas ESADE Business School. “En cuanto a los depósitos, hay una cierta aversión al riesgo, ¿pero por qué? Uno de los temas que en finanzas vamos a tener que volver a revisar son los límites de endeudamiento”, agrega.

EL GOLPE EN AMÉRICA LATINA

En América Latina, las bolsas tienen una correlación alta: todas caen y todas se recuperan casi al mismo tiempo, porque además dependemos mucho de los commodities.

En términos generales, en marzo todas las bolsas de la región se desplomaron y tocaron fondo y desde entonces se han venido recuperando, pero no lo han hecho al mismo ritmo que en Estados Unidos.

Al cierre de la tercera semana de julio, el índice bursátil mexicano S&P/BMV IPC perdía un 0,61%, planeando a un nivel de cerca de 20% inferior al de febrero pasado. En Brasil, el índice de acciones Bovespa se valorizaba un 1,28%, alcanzando los 100.000 puntos pero aún lejos del 120.000 de enero pasado. Mientras, en Argentina el índice referencial de la bolsa, el Merval, avanzaba medio punto porcentual, alcanzando uno de sus mejores niveles en más de un año.

En la bolsa colombiana, el COLCAP se mantenía estable pero más de un 30% bajo el nivel que alcanzó antes de la pandemia, en febrero. Y el referente IPSA de la Bolsa de Chile se ubicaba por debajo de los 4.000 puntos, un 14,5% menos que en febrero y un 23% bajo su nivel de mediados de octubre de 2019, cuando comenzó el estallido social en ese país.

“En los últimos tres meses, el índice de referencia de renta variable regional registró rentabilidades relativas muy inferiores al MSCI Mundo, principalmente a raíz de la pandemia de Covid-19, el shock de precios del petróleo y el resurgimiento de la volatilidad política en las economías más grandes de la región”, indica Esteban Polidura, jefe de Soluciones y Productos para Latinoamérica de Julius Baer. 

“Esto se debe principalmente a esa exposición al commodity. En la región el petróleo y el cobre han subido levemente y eso se ha visto reflejado en las bolsas en general en toda la región. Otro factor de los países desarrollados es que el desarrollo tecnológico en esta región también es muy bajo. Eso es lo que hace que las bolsas no se hayan recuperado tan rápidamente”, precisa Ballen.

Desde una mirada particular por cada país, lo que hace que un mercado se recupere más o esté un poco más arriba que el otro se refiere a su clima político y cómo han combatido la pandemia, opina el analista. Para Ballen, Brasil con Bolsonaro no ha hecho mucho, AMLO en México tampoco, y eso se les ha cobrado. En cambio, Chile y Colombia han tomado mejores medidas, y eso se ha visto reflejado en activos financieros, dicen el analista de Casa de Bolsa.

Por su parte, Polidura estima que las acciones de Colombia fueron las menos rentables, dado que el país se vio particularmente perjudicado por el shock de precios del petróleo (que junto al gas representan el 22% del índice). “La renta variable brasileña también figuró entre las peores, pues el país se sumió en una nueva crisis política además de la sanitaria. Las acciones mexicanas generaron rentabilidades relativas superiores, las cuales pueden atribuirse mayormente al sesgo hacia sectores de corte defensivo del índice de referencia. Las acciones chilenas, por su parte, transitaron la caída más pequeña de los últimos tres meses. Las valuaciones de la renta variable chilena ya se situaban en mínimos históricos tras los disturbios sociales de 2019, lo cual aportó cierta amortiguación a las valuaciones. Asimismo, dado su bajo costo de endeudamiento en comparación con otros países de la región, Chile ha podido implementar un gran paquete fiscal para apoyar a la economía”, sopesa el analista de Julius Baer.

¿Qué implicará esto? “El capital va a ir hacia las zonas de mayor oportunidad y seguridad. Por ejemplo, si hay cierta deuda pública de un país que puede empezar a verse amenazada en un escenario futuro de impago, o aumentar la probabilidad de impago, evidentemente ese dinero puede moverse hacia mercados de capitales, que pueden estar muy hundidos en este momento, o mercados bursátiles, y puede ser una buena oportunidad”, reflexiona Fernando Castelló, de ESIC.

Por lo pronto, los efectos de Covid-19 y el shock de precios del petróleo tendrán un gran impacto en las economías latinoamericanas este año. Más importante aún, la no recuperación de los precios de las materias primas y la incapacidad de proporcionar un estímulo más grande debido a las restricciones fiscales incidirán negativamente en la reactivación del crecimiento de la región.

“Tenemos una posición infraponderada en Brasil y México, en tanto que mantenemos nuestra postura neutral en Chile y Colombia a raíz de las valuaciones. Así pues, recomendamos infraponderar la renta variable de América Latina en general e invertir, en cambio, en acciones de Asia, en particular de China, así como en acciones estadounidenses, las cuales se benefician de una recuperación más rápida de la actividad económica”, sentencia el analista de la firma suiza.

¿QUÉ VA A PASAR?

Junto a la pregunta obvia respecto de cuándo podría estallar esta posible burbuja en los precios de las acciones, está la necesidad de predecir qué factor podría parar esta carrera de optimismo inversor con poco fundamento.

Si bien se prevén nuevas caídas con los reportes financieros del segundo trimestre de las empresas, en el escenario también están las nubes que suponen posibles noticias de rebrotes y la esperanza de una vacuna. Tras eso, queda la duda del tipo de recuperación que vendrá en la economía global:  si rápida, parecida a una V, o si será más lenta, similar a una U, o muy tardía, como la L o el símbolo de Nike. Y ya se habla de que los posibles desconfinamientos seguidos de nuevos confinamientos darían origen a una W.

“Todavía no conocemos bien cuáles van a ser los efectos de este coronavirus, y sobre todo porque para valorar las empresas necesitas dos cosas: visibilidad en el descuento de flujos y en las tasas, porque la situación comparable para ver si estamos parecido al año pasado también se desdibuja. Entonces, la primera impresión es que este rebote es demasiado fuerte hacia el alza en las bolsas para lo que va a ser de verdad la economía”, indica Jordi Fabregat, de ESADE.

Pero como en todo, habrá ganadores y perdedores. “Ganan las firmas de nichos, que suben  un 100% su valor y, al mismo tiempo, hay compañías que han bajado tanto su valor que también se han vuelto una oportunidad de inversión, porque es garantía de una próxima subida” dice Manuel Romera, del IE.

“Nuestras compañías de alimentación han hecho un peak que ahora no está bajando, sino subiendo, porque alimentación, vitivinícola, ensayo clínico y hasta comercio electrónico probablemente también van a ser pujantes. El riesgo lo veo con las industrias que no sean capaces de transformarse digitalmente”, agrega Castelló.

Para Cristian Held, de TradeUs, la caída que se produce por la pandemia, y la rápida recuperación también es algo que está en duda. ”El mercado accionario de Estados Unidos ha sido optimista hace mucho tiempo por el impulso monetario y hoy, con mayor razón, dado que por ejemplo la FED está incorporando algunas medidas poco ortodoxas para estabilizar la economía. Y por el lado del gobierno, está aumentando el gasto. Más allá de que se tenga la certeza de que va a haber una recuperación en una V, hay mucha plata −y mucha plata barata− que sigue entrando a la economía. Y eso hace que los inversionistas tomen más riesgos de los que deberían en situaciones normales”, advierte.

Para Ballen, en cambio, ese es parte del problema, porque todas las ayudas que están dando los bancos centrales normalmente están beneficiando a los más ricos. “Todas esas ayudas van directamente al mercado de capitales, y quienes tienen inversiones ahí es la gente con recursos, ahorros, que tiene capital para invertir. Pero uno mira el sector real y uno ve que el desempleo está aumentando a niveles no vistos recientemente, la economía tiene una de las recesiones más grandes de toda la historia también, y ahí uno ve una diferencia muy grande entre el sector real y lo que es el mercado, o el sector financiero”, recalca.

Con todo, diversos expertos del mercado creen que hay un gran margen de error en las estimaciones para el segundo trimestre, dado que los analistas en muchos casos no tenían unas perspectivas precisas a la hora de elaborar sus estimaciones.

Y aunque la volatilidad general del mercado se ha calmado un poco, la volatilidad de factores como el valor, el impulso y el tamaño continúa aumentando y ha excedido los niveles de 2008, dicen los expertos.

“La volatilidad de los factores es la volatilidad que tienen distintas estrategias de inversión en acciones (o por factores). Entre ellos los más importantes son los de Valor, es decir, el retorno de invertir en acciones que tienen un precio bajo su valor fundamental (medido como P/E precio/utilidad; P/B precio/valor libro; P/FCF precio / Flujo de caja disponible o alguna otra medida), Impulso o Momentum (estrategia de invertir en acciones que han rentado más que el mercado), y Tamaño (invertir en acciones de baja capitalización bursátil versus de alta capitalización bursátil) 

“Esto quiere decir que, aunque la volatilidad de mercado sigue alta ha bajado un poco, en tanto que la volatilidad de las principales estrategias de inversión por factor siguen aumentando sobre los niveles de la crisis del 2008, lo cual podría llevar a un rebalanceo de los portfolios de inversión y cambios en la estrategias de inversión accionaria”, elabora Cristian Held.

El VIX, que sigue la volatilidad del S&P 500, se ubicaba entre 10 y 15 puntos en 2019, pero subió hasta 82,7 con la crisis pandemia a mediados de marzo, y ha ido bajando y oscilado entre 25 y 30 puntos en el mes de julio. “Este es un desafío para los gerentes de cartera que buscan controlar el riesgo, y si la historia es una guía, bien podría sugerir un cambio en las preferencias de los inversionistas después de años de dominio de las acciones de tecnología de mega capitalización”, señaló esta semana en su análisis JP Morgan.

Por otra parte, ahora ya hay una mayor posibilidad de que las empresas superen las estimaciones del mercado durante el trimestre, ya que las proyecciones más pesimistas se realizaron en el punto álgido de la crisis del coronavirus, pero el repunte de la actividad económica de junio debería haber ayudado a disminuir el daño de la pandemia.

"Estamos convencidos de que los extraordinarios planes fiscales aplicados en todo el mundo ayudarán a que los resultados se recuperen más rápidamente que lo previsto por el mercado y los analistas, y reforzarán la idea de una recuperación en forma de V en los próximos meses", dijo Guilhem Savry, jefe de macro y asignación dinámica de la gestora de activos británica Unigestion en una nota a los clientes.

Aunque la previsión de consenso apunta a que los beneficios empezarán a crecer rápidamente de nuevo a partir del primer trimestre de 2021, en un 36,8%, se debe en parte a la comparación favorable con enero-marzo de 2020, cuando los beneficios cayeron un 38,2%. “En el mejor de los casos, se espera que los resultados vuelvan a los niveles anteriores al virus en 2022”, aclaró el análisis de Refinitiv.

Una noticia que despejará incertezas será el anuncio de una cura que permita dejar atrás la pandemia, porque permitirá retomar la normalidad, o lo más parecido a ella, que necesitan las actividades sociales y económicas. De ahí que el reciente anuncio de prometedores resultados en una vacuna contra el coronavirus que desarrollan la Universidad de Oxford con AstraZeneca se haya tomado con entusiasmo globalmente: las acciones de la farmacéutica llegaron a subir 10% en Londres.

Aun así, nada será inmediato.

“Lo real es que en un año no nos vamos a recuperar. Esto se va a dar en dos años, y que un S&P esté al mismo nivel que el año pasado, ahí es donde vemos un poco de optimismo. Yo creo que hay que ser humildes y reconocer que no lo sabemos… no sé si alguien lo sabe”, concluye Fabregat.