En este artículo intentaré explicar la idea de que existen "superciclos" de los commodities que, a lo largo de la historia, se forman durante períodos plurianuales en los que intervienen muchos factores explicativos. Pero tarde o temprano, todos los ciclos tienen su caída y estamos presenciando uno de ellos: el ciclo actual remonta al año 1999, en donde los principales índices de bienes primarios tocaron sus niveles más bajos de 20 años.

Los años 2008 y 2011 fueron disparadores de violentos ajustes que dieron por finalizado el último superciclo: ajuste en dos etapas.

El recurrente miedo malthusiano de que el mundo está agotando sus materias primas o que el petróleo se termina choca con factores económicos más crudos y concretos, tanto del lado de la oferta como el de la demanda.

En la siguiente imagen se expone la evolución porcentual de los superciclos de los commodities desde 1805 hasta 2008, que no presenta una tendencia definida a largo plazo y se mueven al unísono por categoría entre combustibles, metales y agrícolas:

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Factores que contribuyeron al crecimiento

El crédito, y posteriormente el dinero abundante y barato alimentó el precio de commodities o intentó revivirlos. En todas las burbujas de precios el dinero abundante y barato incentiva la especulación, siempre que esté fogoneado por abundante crédito doméstico (préstamos y apalancamiento).

A su vez, la irracionalidad de los agentes económicos tiene que jugar su papel: en Holanda en 1634 un bulbo de tulipán llegó a valer más que una casa (el mercado de futuros nació de la especulación, no de la cobertura).

Las tasas de interés real muy bajas o negativas en la mayoría de las economías de países centrales han hecho atractiva su compra. Por otro lado, la extraordinaria emisión de dinero desde 2008 en países centrales alimentó la toma de posiciones entre 2008 y 2011.

La masificación de la inversión a través de los ETFs, ETNs y ETCs de commodities ayudó. La industria de los ETFs y un crecimiento exponencial: explica hoy el 25% de las operaciones bursátiles.

¡Cuidado!: varios factores negativos juegan un papel importante desde 2011

Todo lo anterior no fue suficiente para sostener el ciclo alcista en 2011. Hay que encontrar otros factores explicativos más fuertes y recientes. Entre ellos menciono los más relevantes:

• Fuerte desaceleración en la demanda de China y del resto de emergentes. El gigante asiático transita de una economía exportadora a ser autopropulsada por el consumo, con crecientes problemas de endeudamiento y demasiado ahorro.

• El endeudamiento del sector público le pone un lastre al crecimiento de los países centrales y reduce demanda de bienes básicos. Se dieron 35 años de acumulación de deudas de países desarrollados, lo cual actúa como condicionante para reincentivar la demanda de los commodities. Los pronósticos económicos mundiales son tan solo mediocres para este año: EE.UU. desaceleraría hasta 2%, con suerte.

• Nada menos que EE.UU. ha completado su ciclo monetario expansivo y otros países centrales lo seguirán. Se terminó lo que se daba: con moderación y pies de plomo la Reserva Federal sube su tasa de referencia (el dólar caro podría volver si se adelantan las expectativas).

• El dólar caro no ayuda: los precios están denominados en dólares. La correlación entre el dólar y los commodities es elevada y no ayuda tener un dólar fuerte respecto a todas las demás monedas. El mundo se encuentra en una guerra de monedas para poder dinamizar sus tasas de crecimiento de la manera más fácil posible: devaluando. Está comprobado también que la fortaleza del dólar perjudica a todos los commodities, independientemente de su clase.

• Factores tecnológicos revolucionan la oferta (fracking para el petróleo) ampliándola más allá de lo necesario o al ritmo que crece la demanda.

La próxima revolución industrial prescinde de bienes básicos. Cambiará nuestras vidas, pero sobre todo en la manera en la que nos relacionemos con los demás. Se basa en la III Revolución ya que es una fusión de tecnologías que borra las líneas de las esferas física, digital y biológica. Son sistemas “Ciber-Físicos”, pero nada dependientes de la demanda de bienes básicos.

El índice de commodities ya ajustó un 62% desde 2008 y 51% desde 2011 en lo que significó una vuelta a 20 años atrás:

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En el caso específicamente del petróleo, luego de la revolución tecnológica del fracking, los estabilizadores automáticos comenzaron a actuar, ya que la cantidad de pozos en actividad (rig count) ha disminuido brutalmente, lo que implica una restricción de oferta que evita la incesante caída de precios. La situación de sobreoferta se depura pero continúa.

La producción estadounidense ha comenzado a disminuir (YoY). Además se daría este domingo un acuerdo de congelamiento de la producción: Arabia, Rusia, Qatar y Venezuela han decidido contener la producción a niveles de enero. Irán no quiere ceder: ¿será la excepción o el quiebre del acuerdo? No lo sabemos.

A favor del precio la OPEP estima que la demanda de petróleo crudo pasaría de 92,98 Mbpd a 94,23 Mbpd (OPEP).

Hay además mucho menos posiciones cortas y más largas en los mercados de futuros: compras especulativas y el componente de estacionalidad ayudan ahora, factores que le pusieron un piso al precio, pero no son suficientes para mayores subas.

Las dudas hacia adelante

No está claro que los commodities vayan a seguir recuperándose, tal como lo hicieron desde comienzos de este año. Lo que sí está claro es que intentaron formar un piso y que las subas posteriores dependerán de las mayores restricciones a la oferta, así como a una reaceleración de la demanda. Estas son las dudas que existen en los mercados, con nuestra respectiva opinión:

• ¿Hasta dónde desacelerará China? Estimamos un consenso de crecimiento de 6,5% para este año y hasta 6,3% en 2017. No descartamos una baja mayor en la tasa de crecimiento debido a algún problema de caída de precios de propiedades y/o de una crisis bancaria.

• ¿Encontrarán emergentes como Brasil y Rusia un punto de inflexión en el segundo semestre? Seguramente lo harán y eso dinamizará en parte la demanda del resto de los emergentes.

• ¿Volverá a acelerarse la tasa de crecimiento mundial en 2017? Apenas. Solamente para compensar la caída del año actual respecto al 2015, aunque es necesario mencionar que algunas regiones de importancia como EE.UU. crecerán al 2% y la Eurozona al 1.5%, que no son malas tasas sino que son tasas satisfactorias.

• A seguir de cerca el ciclo monetario contractivo y suba de tasas en EE.UU. que podría implicar un dólar más fuerte. Creemos que se darían dos subas más de tasas de aquí a fin de año, aunque la Fed irá tanteando, como siempre, la coyuntura no solamente de los EE.UU. sino también global.

• ¿Volverán los commodities a estar de moda? Comenzaron a formar parte de la cartera de inversiones y diversifican al inversor. Pero difícilmente a corto plazo vuelvan a tener ese brillo para dinamizar la demanda, al menos para inversores aversos al riesgo.

• ¿Cuál será el papel de la tecnología sobre la oferta de productos? Los avances incrementan la oferta, y van en contra de mayores subas de precios.

• Atención a las posibles secuelas de empresas en la cuerda floja: de no recuperarse más los precios a mediano plazo, muchas empresas que hoy están funcionando con precios de venta por debajo de los costos de extracción, sobre todo en el sector de combustibles, tendrán problemas para refinanciar sus deudas de manera voluntaria o deberán pagar un costo muy alto por ello (mayor tasas de interés).

*Esta columna fue publicada originalmente en Sala de Inversión.