Un éxito absoluto. En eso coinciden el gobierno, los expertos, los operadores de mercado y hasta las calificadoras de riesgo. La emisión y canje de deuda realizados por el gobierno a fines de enero permitió modificar sustancialmente el perfil de la deuda uruguaya y el mercado no dudó en reconocerle sus méritos. Pero el triunfo trae consigo nuevas responsabilidades en materia fiscal.

Como saldo de la operación el gobierno trasladó US$1.000 millones de las reservas sin contrapartida del Banco Central –protegidas por ley de las manos de los hacedores de política y sus criterios para la asignación de los recursos– a las cuentas del gobierno central, donde el Ejecutivo puede emplearlas de manera discrecional.

Visto desde la perspectiva del Estado como un todo, luego de la operación realizada en enero por US$1.256 millones –donde la emisión de títulos en pesos y Unidades Indexadas (UI) por parte del gobierno central fue en su mayor parte adquirida con títulos de corto plazo correspondientes a la autoridad monetaria–, el volumen de deuda bruta no varió en gran medida. Un cambio de deuda por deuda deja el saldo final estático.

Por el lado de la maduración sí hubo un cambio cualitativo. El canje permitió diluir la montaña de vencimientos que generó el aumento de la deuda de corto plazo del BCU vinculado con la esterilización de una política cambiaria tendente a contener los procesos de apreciación.

Pero aun sin verse modificado el volumen de deuda pública, los datos históricos del BCU revelan que el 27 de enero el gobierno recibió en sus cuentas US$1.146 millones que fueron reducidos de las reservas sin contrapartidas de la autoridad monetaria. Es decir, al final del día, el gobierno logró hacer caja.

El Ejecutivo emitió deuda por la cual recibió a cambio títulos del BCU. Esos títulos se los devolvió a su emisor pero a cambio recibió dólares, los mismos que había acumulado la autoridad monetaria a partir de la intervención en el mercado cambiario que dio origen a esa deuda.

Pero aun sin verse modificado el volumen de deuda pública, los datos históricos del BCU revelan que el 27 de enero el gobierno recibió en sus cuentas US$1.146 millones que fueron reducidos de las reservas sin contrapartidas de la autoridad monetaria. Es decir, al final del día, el gobierno logró hacer caja.

Reconocimiento.

La dolarización, el perfil de vencimientos y el volumen bruto de deuda son las principales variables que frenan la obtención, por parte de los títulos uruguayos, del grado inversor. Visto desde esa perspectiva, la operación fue redonda. El volumen se mantuvo, los vencimientos se estiraron y la dolarización bajó casi 10 puntos porcentuales hasta 40%.

Ayer, la calificadora DBRS consolidó ese reconocimiento con una mejora en la perspectiva de deuda, de estable a positiva, que anticipa una suba de la nota soberana. Según dijo a El Observador el analista responsable para Uruguay de la agencia canadiense, Michael Heydt, “la operación realizada en enero fue un paso muy positivo” para la mejora en la calificación soberana, aunque la decisión no solo recoge un evento particular sino “el progreso constante en la mejora del perfil de la deuda, los constantes superávits primarios y los altos niveles de inversión”.

Según reconoce la calificadora en un comunicado, “las operaciones de manejo de obligaciones, la recompra de deuda y el crecimiento de las emisiones en moneda local, redujeron el porcentaje de la deuda nominada en moneda extrajera y apoyaron el desarrollo de una curva de rendimientos en el mercado local”, que fortalece la capacidad de pago de la economía.

De hecho, la calificadora señaló que “de mantenerse la disciplina fiscal y continuar con la actual trayectoria de reducción de la deuda”, la mejora de la calificación se concretará en un horizonte de entre seis y 12 meses.

Nueva Responsabilidad

La mención a la disciplina en materia fiscal por parte de DBRS no es algo trivial luego de la operación realizada en enero. Si bien los actuales niveles de reservas se mantienen en US$7.725 millones, los activos en dólares en poder del gobierno central –aquellos de los que puede realmente disponer para su utilización– pasaron de US$740 millones a US$1.886 millones, con un incremento que equivale a 3% del Producto Bruto Interno (PBI) anual.

Los proyectos que tiene el gobierno en agenda son lo suficientemente amplios como para encontrarle varias posibilidades de utilización a esos recursos. De hecho, durante los primeros meses de la actual administración, la posibilidad de utilizar las reservas sin contrapartida para financiar proyectos de infraestructura o cancelar con ellos una parte de la deuda pública, generó discusiones a la interna del equipo económico.

La falta de un acuerdo entre las autoridades y la dificultad para determinar el nivel óptimo de reservas por parte de la autoridad monetaria, desalentaron la iniciativa de hacer uso de los activos mal llamados “de libre disponibilidad”.

Hoy, la quinta parte de esos recursos pasó a manos del gobierno central. Las reservas del BCU sin contrapartida se redujeron de US$ 5.202 millones a US$4.081 millones luego de la operación. Hasta que pasaron a sus cuentas, esos recursos no eran responsabilidad del gobierno porque la ley les impedía acceder a ellos. Pero hoy en día eso cambió. Hay una nueva tentación que el Ejecutivo debe evitar.