El Banco Central de Brasil dejó claro el miércoles que hará lo que sea necesario para controlar la inflación, una medida que los inversores acogieron con satisfacción, pero la perspectiva de unos costos de endeudamiento significativamente más altos de lo previsto hace sólo unos meses podría no calmar los mercados de divisas y de tasas de interés locales durante mucho tiempo.

La dura postura del banco central frente a la inflación, aunque probablemente apoye al real y aplane las curvas de tipos a corto plazo, se produce en medio de una creciente incertidumbre fiscal y política ante las elecciones presidenciales de octubre del año que viene, según analistas.

Pocos cuestionan las intenciones del banco central o dudan de su credibilidad. Sin embargo, los riesgos que escapan al control del organismo parecen mantener una alta volatilidad, sea cual sea la dirección que tomen la moneda o las tasas.

El banco central subió el miércoles la tasa referencial Selic 100 puntos básicos hasta el 5,25%, la mayor alza en 18 años. Y lo que es más importante, dijo que está dispuesto a repetir la medida en su próxima reunión y a endurecer la política monetaria más allá de lo que se considera "neutral" para reducir las futuras expectativas de inflación.

Esto amplía el diferencial de tasas de interés del real, o "carry", respecto de otras divisas, haciéndolo más atractivo para los inversores.

Según Infinity Asset Management de Sao Paulo, las tasas de interés reales de Brasil, teniendo en cuenta la inflación, son las segundos más altas entre las 40 principales economías del mundo, sólo por detrás de Turquía.

Según Infinity Asset Management de Sao Paulo, las tasas de interés reales de Brasil, teniendo en cuenta la inflación, son las segundos más altas entre las 40 principales economías del mundo, sólo por detrás de Turquía.

"Pero el real no se basa únicamente en las matemáticas y la economía. También hay irresponsabilidad fiscal y estamos al borde de ella. Si eso no se resuelve, el 'carry' no ayudará", dijo Jason Vieira, economista jefe de Infinity.

Los analistas más partidarios de los activos brasileños también advirtieron a los inversores de que se preparen para un viaje lleno de baches.

"Las noticias fiscales pueden traer alguna volatilidad a medida que se intensifican las discusiones sobre el presupuesto en las próximas semanas", dijo Juan Prada de Barclays, quien espera que el real se fortalezca y que la curva se aplane, en general.

Prima de riesgo permanente. En las operaciones del mediodía del jueves, el real subía sólo un 0,4% a 5,17 por dólar, y el diferencial de tasas entre enero de 2022 y enero de 2025 había revertido una baja inicial de 10 puntos básicos hasta situarse en torno a los 250 puntos básicos, por encima del cierre del miércoles.

La volatilidad implícita a un mes entre el dólar y el real bajó hasta el 17%, pero la cifra sigue siendo superior al 13% de hace dos meses y casi duplica los niveles anteriores a la pandemia de principios del año pasado.

Los mercados del real y de tasas de interés han subido desde que el "Copom", el panel que fija las tasas del banco central, empezó a endurecer su política en marzo, pero siguen mostrando importantes primas de riesgo que no existían antes de la pandemia, hace 18 meses.

En febrero del año pasado, el real cotizaba a 4,35 por dólar, la volatilidad implícita a un mes rondaba el 10% y el diferencial de tipos de enero de 2022 a enero de 2025 era de unos 145 puntos básicos.

Desde el estallido de la pandemia, el real brasileño ha sido sistemáticamente más volátil que muchos de sus pares. La volatilidad implícita a un mes del peso mexicano, por ejemplo, ha vuelto a bajar al 10%, cerca de donde estaba en febrero del año pasado.

Una encuesta de Reuters del jueves mostró que el real probablemente se debilitará en los próximos 12 meses, no se fortalecerá.

Precipicio fiscal. Gran parte de eso se debe a la persistente duda sobre la salud fiscal de Brasil, que una vez más se ve magnificada por otra ola de incertidumbre política a medida que se acercan las elecciones presidenciales de 2022.

El presidente Jair Bolsonaro ha amenazado con desconocer las elecciones, alegando sin pruebas que el sistema de voto electrónico es vulnerable al fraude.

El miércoles, arremetió contra una investigación del Tribunal Supremo sobre su conducta y amenazó con responder fuera de los límites de la Constitución.

En las últimas semanas, las encuestas han mostrado los índices de aprobación de Bolsonaro en su punto más bajo desde que asumió el cargo en enero de 2019. Él ha respondido prometiendo un aumento del 50% del popular programa de bienestar "Bolsa Familia" para las familias pobres.

Esta semana, el ministro de Economía, Paulo Guedes, dijo que los pagos judiciales ordenados por los tribunales en 2022 podrían ascender a 90.000 millones de reales (US$ 18.000 millones), una cifra inesperadamente alta que podría golpear el presupuesto del próximo año como un "meteorito".

A pesar de la insistencia de los funcionarios, los inversores temen que el gobierno rompa su regla fiscal clave del "techo de gasto". Esto supondría un golpe devastador para la credibilidad fiscal del gobierno y dificultaría enormemente la sostenibilidad de la pesada carga de la deuda del país.

Un banco central agresivo mitiga estos riesgos. Varios economistas han elevado sus previsiones de la Selic al 7,00% o más, y algunos -en BNP Paribas, Credit Suisse y UBS- calculan que subirá al 8,00% o más.

"Aunque un banco central más agresivo sigue apoyando a la moneda, mantenemos nuestro sesgo más bajista sobre el real", escribieron los estrategas de Morgan Stanley en una nota el jueves, citando el aumento del ruido político y los riesgos fiscales, el fuerte posicionamiento largo en la moneda y las valoraciones caras.